对于上市公司未经内部决议和公告签订股权回购合同的效力问题，通常而言其关键是债权人是否善意，善意即合同有效，恶意则合同不发生效力。由于法律、司法解释暂未明确回购合同债权人善意与否的判断规则，司法实践中颇有争议，本文将根据民法典第504条表见代表和担保债权人善意的认定规则并结合笔者执业经验、部分司法判例等予以探讨。
作者：王智、俞大维
一、问题提出 股权回购纠纷是私募股权投资无法顺畅退出时比较常见的情况，如我们前文所述（链接《股权回购纠纷探讨之一提前履行回购义务》，股权回购的争议焦点、问题和角度较多，其中部分问题在法律适用、裁判尺度和争议性等方面颇具研讨价值，本文我们聚焦于上市公司未经内部决议或公告与相对人签订股权回购合同的效力问题。 与这一问题的提出相关的是公司/上市公司对外担保，就未经公司内部权力机构决议的对外担保是否有效这一问题，实践中曾因对《公司法》第16条“公司向其他企业投资或者为他人提供担保，依照公司章程的规定，由董事会或者股东会、股东大会决议”是“管理性强制性规定”还是“效力性强制性规定”存在争议，司法裁判结果多有不同。随着2014年《人民法院案例选》编入中国信达资产管理股份有限公司案【案号：（2012）粤高法民二终字第19号】、2015年《最高人民法院公报》刊登振邦案【案号：（2012）民提字第156号】等案例，司法裁判逐渐趋向为根据《民法典》第504条（原《合同法》第50条）“法人的法定代表人或者非法人组织的负责人超越权限订立的合同，除相对人知道或者应当知道其超越权限外，该代表行为有效，订立的合同对法人或者非法人组织发生效力”审查担保合同是否有效，即判断相对人是善意（不知道且不应当知道超越权限）还是恶意（知道或应当知道超越权限），善意即有效，恶意则不发生效力或无效。并且在2019年九民纪要[1]、2021年《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民法典>有关担保制度的解释》（“《最高院民法典担保制度的解释》”）[2]实施后，相关规则进一步明确判断相对人是否善意的标准为其是否已对公司内部决议履行形式的审查，尽到必要的注意义务。 如前所述，目前公司/上市公司对外担保效力的判断规则已较为明确。虽然公司/上市公司签订股权回购合同与签订担保合同之间貌似并无本质区别，但普通的商业合同包括股权回购合同一般是双方互负权责的双务合同（对外担保一般是单方面义务），在法律上多数也没有必须履行内部决议程序的强制性规定，通常属于公司自治的事项，故如何认定上市公司未经审议和公告签订股权回购合同的效力，司法实务中颇存争议。 二、效力判断的重点 在探讨上市公司未经审议和公告签订股权回购合同的效力问题时，我们首先需厘清效力认定的法律依据。根据民法典146-154条规定的合同无效的情况主要是虚假意思表示、违反法律/行政法规的强制性规定、违背公序良俗、恶意串通损害他人合法权益这四种情形，以及民法典第143条规定合同有效应当同时具备三项条件即当事人具有民事行为能力、意思表示真实、不存在前述合同无效的情形。 具体而言，上市公司未经审议和公告签订的股权回购合同，通常不涉及虚假意思表示、恶意串通损害他人合法权益、无民事行为能力的情况（当然如涉及则须予以考量，例如（2022）沪74民终1728号案例中人民法院以通谋的虚假意思表示为由认定案涉债务豁免合同无效），理论上可能会涉及违背公序良俗、违反法律/行政法规强制性规定的情况，但我们认为多数情况下不宜从公序良俗或强制性规定的角度来判断股权回购合同的效力，主要理由是：（1）违背公序良俗是一个口袋条款，一般适用于不符合其他认定合同无效但基于公共政策、法律原则、良善社会秩序和风俗等因素有必要否定合同效力的情形，例如硕世生物股份回购合同案例[3]，其中的法律论证凸显司法导向对金融秩序的维护，相应的裁量尺度不易量化；且倘若轻易、频繁地将上市公司的商业交易上升到公序良俗的高度，这并不适当，理应慎用；（2）规制上市公司具体行为的法规多数效力未达法律、行政法规的立法层级，且违反法律、行政法规的强制性规定容易落入“管理性强制性规定”还是“效力性强制性规定”的论证困境，毕竟相关法规一般多是管理性的规定，假设以之论证合同无效，可能缺乏法律依据和信服力； 并且，九民纪要、《最高院民法典担保制度的解释》在规定未经公司内部权力机构决议的对外担保效力时，并未从违背公序良俗或法律/行政法规强制性规定而是《民法典》第504条表见代表的角度，实践中多数司法判例的论证逻辑也是如此，此中彰显审判机构对未经授权行为效力判断的裁判思路。据此，我们认为判断上市公司未经决议和公告签订股权回购合同效力的重点亦应从《民法典》第504条予以考察，即通过对债权人是否善意的判断来认定回购合同的效力。如债权人善意则构成表见代表，股权回购合同有效，反之则股权回购合同不发生效力。 注：虽然我们认为上市公司未经决议和公告交易的效力考察重点是根据《民法典》第504条是否构成表见代表，多数司法判例也是据此审查，但不排除实践中部分法院可能会依据其他效力规则来认定交易无效，例如无锡中院的某上市公司处置资产案。 三、债权人善意的判断 如前所述，《最高院民法典担保制度的解释》是根据上市公司是否已公告披露担保事项作为判断债权人善意以及担保效力的标准（非上市公司则以债权人是否对公司内部决议履行形式审查的注意义务），但对于上市公司除担保以外的其他商业合同例如股权回购合同，显然不能简单参照担保效力的规则予以套用，而须首先审视债权人是否有形式审查的义务，其理由是：（1）公司对外出具担保一般是单方面的义务，公司只承担责任而不能从担保中受益，为此法律限制公司对外担保的权限并赋予债权人形式审查的义务有其合理性和必要性；但公司签订股权回购合同等其他商业合同一般是双务的，公司通常不止承担责任还可从交易中获得利益，此时法律对交易双方平等保护，由当事人秉承商业逻辑进行交易即可，一般并无限制公司签订股权回购合同权限并赋予债权人形式审查义务的合理性和必要性。（2）公司法第16条规定公司对外担保须经董事会或股东会审议通过，此等对外担保限制是法定且债权人明知的，据此赋予债权人形式审查的义务来判断其善意便是合理的；然而，法律并未设置公司/上市公司多数的商业行为包括股权回购合同的权限，此时如径直赋加债权人形式审查的义务以判断其善意，有加重债权人注意义务的嫌疑，且没有适当的法律依据。（3）现代社会的商业交易纷繁复杂，倘若法律强求交易双方的商业交易均须各自履行内部决议程序并赋加相对方形式审查的义务，否则就以此认定交易不生效，显然会平白无故的推高交易成本和风险，既不合理更不现实。 目前法律、司法解释等暂未明确上市公司未经审议和公告签订股权回购合同的效力判断规则，故应根据何种标准以判断债权人的善意，司法实践中争议颇多，且似无统一的裁判标准。考虑到实践中债权人相对回购义务人而言存在内外之分，倘若债权人是回购义务人的股东、董监高等内部关联方，其理应较为了解回购义务人的交易权限和内部决议要求，此时债权人善意的认定标准需要更高一些。出于文章篇幅所限，本文仅讨论债权人在与回购义务人没有关联关系的情况下其善意如何判断的问题。根据民法典第504条表见代表和债权人善意的认定规则，我们认为宜区别情况予以分析： 1、法律法规有限制上市公司从事交易需履行内部决议程序的情况； 上市公司依法应当履行内部决议程序的情况通常有： （1）非交易类：公司增资、减资、合并、分立、股份公司发行新股、回购/收购本公司股份、上市、发行债券、上市公司股权激励等； （2）交易类：对外投资、担保、董监高自我交易/谋取公司商业机会/同业竞争、重大关联交易、重大资产转让/收购等； 鉴于前述事项的内部决议程序是法定且债权人理应明知的，当上市公司股权回购牵涉前述法定审议事项时，我们倾向于认为据此赋加债权人形式审查的义务以判断其是否善意是合理的，此时倘若上市公司的股权回购合同未经内部决议和公告披露，则可以认定合同不发生效力。例如（2020）最高法民申2824号案例中，最高院认为“根据证券监管部门有关上市公司股权激励管理的规定，股权激励计划必须经过董事会、股东大会的审议，并按照中国证监会的相关要求履行信息披露义务，进行公示，以维护广大投资者的权益。……sw公司作为上市公司，如果其为《合作协议》义务主体，将来需要通过以公司资产回购股权等方式履行义务，不但涉及签署《合作协议》的四个股东，而且对广大投资者的利益均会产生影响。本案中，当事人并未提供证据证明该争议事项经过了sw公司股东大会决议以及公开披露。……故不能仅以合同首部盖有sw公司印章即认为已经形成公司的意思表示”，即人民法院以案涉交易未依法履行上市公司内部决议和公告程序为由，认定债权人非善意并进而否定案涉合同的效力。此外，（2020）最高法民终1058号、（2021）湘01民终2954号、（2014）民四终字第4号、（2020）鲁民终762号、（2021）浙0110民初220号等案例中人民法院亦持有类似的观点，人民法院以案涉交易未依法履行内部决议程序、债权人未尽形式审查义务、不构成表见代表的善意相对人等为由，认定相关交易合同不发生效力或无效。 虽然持有前述观点，同时我们也注意到司法实践中这一问题的复杂性和较大争议，即使上市公司未依法履行决议和公告程序签订的股权回购合同，未必当然被认定为不发生效力。笔者曾承办光大&暴风海外并购基金的数宗管理责任系列案件，与之关联的该并购基金基于股权回购合同起诉暴风集团支付超7亿元回购损失的案件【（2019）京民初42号】（回购义务本身高达45亿以上），一审北京高院认为该股权回购交易属于公司法第135条上市公司购买资产超过公司资产总额百分之三十的情形，依法需暴风集团股东会三分之二以上决议通过。鉴于案涉股权回购中暴风集团并未履行内部决议和公告披露程序，故北京高院一审以回购权利人未尽形式审查义务、不构成善意相对人等为由否定股权回购合同的效力。然而，其后最高院二审以事实不清、需对回购协议效力进行研究等为由将该案撤销原判、发回北京高院重审，截至目前公开渠道暂未有该案重新审理的结果，从此案亦可略窥这一法律适用问题的争议性。 2、法律法规没有限制上市公司从事交易需履行内部决议程序的情况； 假设上市公司某一具体的股权回购交易并不牵涉法定须履行内部决议程序的情形（上市公司与投资方签订股权回购合同在交易类型上并无法定内部决议的要求，但可能因交易金额达到法定审议标准、根据证券交易所规则或公司章程需要履行内部决议程序等），此时债权人无从更无法定义务应当获悉上市公司内部的交易权限，该等情形下我们倾向于认为不宜也没有依据赋加债权人以形式审查的义务，上市公司未经内部决议和公告披露签订的回购合同可以被认定为有效。 例如招商银行与光大资本的超31亿差额补足函纠纷案件【（2020）沪民终567号】中，光大资本向招商银行出具的未履行内部决议程序的差额补足函是否有效是极为关键的争议焦点，最终上海金融法院和上海高院均认定差额补足函是独立的合同而非担保（两者的差别是独立合同无法定的内部决议要求，担保有法定的内部决议要求）故有效。该案于2023年8月入选人民法院案例库，其中载明的裁判要旨是“如果差额补足协议被认定为担保合同和债务加入，则可能因未依照法律和公司章程规定履行内部决议程序而导致无效；如果差额补足协议被认定为独立合同，则无需受制于公司法第十六条的规定，差额补足义务人需按照承诺文件履行义务”。按照该典型案例的逻辑，对公司签订的未经内部决议的独立合同，只要没有法定的内部决议程序要求，则债权人没有形式审查之义务，此时债权人即使未尽形式审查的义务仍可被认为是善意的，独立合同有效。此外，（2020）京民终319号、（2020）最高法民终314号、（2022）辽06民终1729号等案例中人民法院亦持有类似的观点，即在法律并未对上市公司进行案涉交易的权限进行规定的情况下，债权人并无法定的审查义务，即使上市公司章程对交易决策程序有所规定、债权人在订立交易合同时未审查债务人的公司章程和内部决议手续等，也不影响交易合同的效力。 值得指出的是，对于上市公司的一些金额较低或不重大的交易而言，其未经内部决议/公告披露的合同应被认定为有效，此中的争议相对较小；但对于上市公司金额较高或重大的交易，由于该等未经决议程序的交易可能较大影响上市公司和公众投资者的利益、违反证券交易所或公司章程的规定等原因，即使没有法定的内部决议程序和公告要求，倘若上市公司未适当履行内部决议和公告程序，相关交易合同的效力争议仍将偏大，部分法院可能以此为由否定交易合同的效力。例如（2020）鲁民终762号案例中，山东高院认为涉案交易转让的土地使用权是A公司的核心资产，根据A公司章程其董事会无权决策，故在没有股东会决议（即使有董事会决议）的情况下公司法定代表人代表A公司与相对方签订的土地使用权转让合同属于越权代表，进而认定合同无效。 四、上市公司债权人善意判断的特殊性 《最高院民法典担保制度的解释》第九条对非上市公司和上市公司（含新三板公司、上市公司已公开披露的控股子公司）的担保中债权人是否善意的认定规则有所区分，即非上市公司以债权人是否对公司内部决议履行形式审查的注意义务为标准，上市公司则以该上市公司是否公开披露有关担保事项为标准，故对于上市公司未公开披露的担保，即使债权人已适当审查该上市公司的内部决议文件，有关担保合同仍极可能被认定为无效。此外，非上市公司和上市公司担保无效的法律后果也明显不同，非上市公司提供的担保因债权人非善意而无效时，债权人一般可以视情况要求非上市公司承担一定比例的赔偿责任；上市公司提供的担保因债权人非善意而无效时，上市公司可以不承担任何担保或赔偿责任。 与之对应的，当上市公司的股权回购交易依法须履行内部决议程序时，就判断债权人善意的标准是以其形式审查上市公司内部决议文件，还是以上市公司公告披露为准，可能存在一定差别和争议。由于参照《最高院民法典担保制度的解释》第九条的规则，是以上市公司公告披露而非债权人形式审查决议文件作为债权人善意的判断标准，这一标准与交易类型无关，只是为甄别债权人善意与否，照理同样可以适用于上市公司的股权回购。然而，民法有权代表的实质是交易已获公司权力机关的批准，上市公司的董事会/股东会一旦依法审议通过某项交易，显然足以代表上市公司的真实意思，公告只是交易批准的外在表露。倘若将上市公司已决议批准但未公告的股权回购合同基于不构成表见代表而认定为不发生效力，理论上有不合理之处，似乎有悖于民法典第143条、第504条之规定，也没有直接的司法解释依据，实务届对此颇有不同观点。 五、 建议 简而言之，上市公司未经内部决议或公告披露的股权回购合同的效力基于背景事实不同可以分为多种类型，且每一类型的处理结果可能颇具争议，实践中的司法裁判标准也不尽然一致，可能有待最高院发布相关司法解释或典型案例予以进一步明确。此时就回购权利人而言，叠加《最高院民法典担保制度的解释》对于上市公司相对人的善意标准更高（需上市公司公告而非形式审查内部决议）、非善意的法律后果更严重（合同无效后无权索赔）等因素，显然相对人在与上市公司签订股权回购合同（包括其他非日常性的重大交易合同）时，需在尽职调查的基础上审慎关注上市公司是否具备交易签约权限的问题，或寻求相关专业人士的意见。 注解 [1]《全国法院民商事审判工作会议纪要》摘录： 17.【违反《公司法》第16条构成越权代表】为防止法定代表人随意代表公司为他人提供担保给公司造成损失，损害中小股东利益，《公司法 》第16条对法定代表人的代表权进行了限制。根据该条规定，担保行为不是法定代表人所能单独决定的事项，而必须以公司股东（大）会、董事会等公司机关的决议作为授权的基础和来源。法定代表人未经授权擅自为他人提供担保的，构成越权代表，人民法院应当根据《合同法 》第50条关于法定代表人越权代表的规定，区分订立合同时债权人是否善意分别认定合同效力：债权人善意的，合同有效；反之，合同无效。 18.【善意的认定】前条所称的善意，是指债权人不知道或者不应当知道法定代表人超越权限订立担保合同。《公司法》第16条对关联担保和非关联担保的决议机关作出了区别规定，相应地，在善意的判断标准上也应当有所区别。一种情形是，为公司股东或者实际控制人提供关联担保，《公司法 》第16条明确规定必须由股东（大）会决议，未经股东（大）会决议，构成越权代表。在此情况下，债权人主张担保合同有效，应当提供证据证明其在订立合同时对股东（大）会决议进行了审查，决议的表决程序符合《公司法 》第16条的规定，即在排除被担保股东表决权的情况下，该项表决由出席会议的其他股东所持表决权的过半数通过，签字人员也符合公司章程的规定。另一种情形是，公司为公司股东或者实际控制人以外的人提供非关联担保，根据《公司法 》第16条的规定，此时由公司章程规定是由董事会决议还是股东（大）会决议。无论章程是否对决议机关作出规定，也无论章程规定决议机关为董事会还是股东（大）会，根据《民法总则》第61条第3款关于“法人章程或者法人权力机构对法定代表人代表权的限制，不得对抗善意相对人”的规定，只要债权人能够证明其在订立担保合同时对董事会决议或者股东（大）会决议进行了审查，同意决议的人数及签字人员符合公司章程的规定，就应当认定其构成善意，但公司能够证明债权人明知公司章程对决议机关有明确规定的除外。 债权人对公司机关决议内容的审查一般限于形式审查，只要求尽到必要的注意义务即可，标准不宜太过严苛。公司以机关决议系法定代表人伪造或者变造、决议程序违法、签章（名）不实、担保金额超过法定限额等事由抗辩债权人非善意的，人民法院一般不予支持。但是，公司有证据证明债权人明知决议系伪造或者变造的除外。 [2]《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民法典>有关担保制度的解释》摘录： 第七条 公司的法定代表人违反公司法关于公司对外担保决议程序的规定，超越权限代表公司与相对人订立担保合同，人民法院应当依照民法典第六十一条和第五百零四条等规定处理： （一）相对人善意的，担保合同对公司发生效力；相对人请求公司承担担保责任的，人民法院应予支持。（二）相对人非善意的，担保合同对公司不发生效力； 相对人请求公司承担赔偿责任的，参照适用本解释第十七条的有关规定。法定代表人超越权限提供担保造成公司损失，公司请求法定代表人承担赔偿责任的，人民法院应予支持。 第一款所称善意，是指相对人在订立担保合同时不知道且不应当知道法定代表人超越权限。相对人有证据证明已对公司决议进行了合理审查，人民法院应当认定其构成善意，但是公司有证据证明相对人知道或者应当知道决议系伪造、变造的除外。 第九条 相对人根据上市公司公开披露的关于担保事项已经董事会或者股东大会决议通过的信息，与上市公司订立担保合同，相对人主张担保合同对上市公司发生效力，并由上市公司承担担保责任的，人民法院应予支持。 相对人未根据上市公司公开披露的关于担保事项已经董事会或者股东大会决议通过的信息，与上市公司订立担保合同，上市公司主张担保合同对其不发生效力，且不承担担保责任或者赔偿责任的，人民法院应予支持。 相对人与上市公司已公开披露的控股子公司订立的担保合同，或者相对人与股票在国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的公司订立的担保合同，适用前两款规定。 [3] 硕世生物股份回购案【（2021）沪民终745号】于2023年8月入选人民法院案例库，该案是典型的以违背公序良俗良俗为由认定上市公司股份回购合同无效的案例，该案认定股份回购合同无效的裁判理由主要是案涉股份回购合同是抽屉协议，且回购条件与股票市值挂钩，严重影响股票市场交易秩序和金融安全，对证券市场交易秩序、金融安全、国家宏观政策和公众财产利益存在现实危害性，故从违反公序良俗的角度否定股份回购条款的效力。 该案例刊登于无锡法院网（https://zy.wxfy.gov.cn/article/detail/2017/12/id/3861894.shtml），其裁判要旨是上市公司未经有效股东会决议而处置重大资产（指1400万分红款）且未公告披露，属于重大违规行为，侵害公众投资者的利益，扰乱证券市场的秩序，故基于违背公序良俗、损害社会公共利益而认定为无效。 作者简介 王智 海华永泰高级合伙人 王智律师具有十年以上律师执业经验，擅长投融资并购、资管产品、资本市场和诉讼仲裁等法律服务领域，曾为诸多金融机构、上市公司、国有企业、投资机构和创业企业等提供投融资并购、资管产品设立与投资、商事诉讼或仲裁等各类法律服务，熟悉金融投资和企业经营领域的企业设立、合资、对外投资、融资、并购、重组、投融资退出以及在此过程中法律风险防范和解决等相关事务。获评《商法》2021年度交易案例大奖。 联系方式：wangzhi@hiwayslaw.com 俞大维 海华永泰律师 俞律师擅长投融资并购、资管产品和争端解决等法律事务，曾为诸多基金、投资机构、国有企事业单位、创业公司提供投融资并购、争端解决、公司法律顾问及合规等各类法律服务。 联系方式：yudawei@hiwayslaw.com
